Leggett & Platt Stock : plus qu'il n'y paraît (NYSE:LEG)

Sep 02, 2023

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Fondée en 1883 et basée à Carthage, Missouri (population de 15 000 habitants), Leggett & Platt (NYSE : LEG) fait partie d'une ancienne race - un fabricant qui a résisté à l'épreuve du temps et fabrique un certain nombre de choses qui sont utilisées par des millions de consommateurs chaque jour, dont presque aucun ne reconnaîtrait le nom de l'entreprise dont il utilise les produits.

Avec 135 sites de fabrication dans le monde, la société opère dans trois segments principaux : les produits de literie (ressorts de matelas, câbles, mousse, matelas de marque maison, etc.), les produits spécialisés (un méli-mélo de pièces automobiles et aéronautiques ainsi que de vérins hydrauliques), et Meubles, revêtements de sol et textiles (meubles pour le travail et la maison, ainsi que revêtements de sol).

Au moment d'écrire ces lignes, la société verse un dividende avec un rendement actuel de 5,62 %, ce qui est bon étant donné que l'action a largement sous-performé le marché au cours des dix dernières années.

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Sur une base d'appréciation des prix, Leggett a généré un rendement négatif de 4,3 % pour les investisseurs, tandis que le marché au sens large a généré un rendement de 150 %. Les choses vont un peu mieux (juste un peu) sur la base du rendement total, où Leggett a fourni un rendement de 37 % sur la même période par rapport au rendement d'environ 200 % du S&P 500 (SPY).

Bien sûr, les investisseurs de Leggett & Platt ne recherchent probablement pas un grand chelem d'appréciation des prix - un investisseur typique dans l'entreprise recherche probablement le rendement et la stabilité.

C'est à travers cette optique que nous aborderons Leggett & Platt et analyserons si nous pensons que la société est prête à maintenir le cap pour les investisseurs à la recherche de rendement. Plongeons dedans.

La société a récemment annoncé ses résultats du premier trimestre, la literie représentant environ 40 % des revenus déclarés de 1,2 milliard de dollars de la société, tandis que les produits spécialisés et les meubles rapportent chacun environ 30 % (les produits spécialisés ont été stimulés par l'acquisition en août 2022 d'un vérin hydraulique pour équipement lourd fabricant).

Bien que les revenus aient diminué de 8 % d'une année sur l'autre, le rapport a dépassé les estimations des analystes de près de 25 millions de dollars (ce qui pourrait, encore une fois, avoir été influencé par l'acquisition du cylindre).

À cette fin, nous nous tournons vers le profil de marge des activités sous-jacentes de Leggett pour le premier trimestre et examinons les prévisions de la direction pour l'avenir.

Dépôts de la société

Notons tout d'abord que l'EBIT au total a chuté de 35 % d'une année sur l'autre, et que la marge commerciale globale a chuté d'un montant comparable, passant de 10,4 % à 7,4 %. Un examen plus approfondi révèle que l'unité Literie a le plus souffert, avec un EBIT en baisse de 56 % d'une année sur l'autre.

Cela est dû au coût le plus élevé du principal intrant de literie de Leggett : l'acier.

Lors de l'appel sur les résultats du premier trimestre, la direction a abordé en détail les problèmes de marge. Décrivant le problème principal, le PDG Mitch Dolloff a déclaré que "nous prévoyons que la marge sur les métaux sera en baisse au milieu de l'adolescence par rapport à 2022. Cependant, nous prévoyons également que le prix des tiges et la marge sur les métaux resteront à des niveaux historiquement élevés en raison d'un coût de conversion plus élevé".

C'est, bien sûr, un problème, d'autant plus qu'au début de l'appel, il a été déclaré que les niveaux de production d'acier étaient en baisse. Cette double menace de réduction de la production et d'augmentation des coûts représente donc un double coup dur pour l'activité de literie de Leggett à court terme.

La hausse des coûts a incité la direction à commencer à décharger les stocks. Alors que le dernier trimestre a apporté un mouvement positif, nous notons que l'encours des stocks de jours de Leggett [DOI] reste obstinément élevé sur une base historique.

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Le nombre de jours d'inventaire restants est une mesure utile pour évaluer les niveaux d'inventaire, car il comptabilise les ventes par rapport à l'inventaire et peut ainsi détecter des modèles anormaux. Au cours des dernières années, comme nous pouvons le voir, l'inventaire des jours restants de Leggett est passé d'environ 65 jours en moyenne entre 2016-2019 au milieu des années 80 aujourd'hui.

Bien que nous soyons heureux de voir le DOI trimestriel chuter dans le rapport le plus récent, il semble y avoir plus de travail à faire de la part de la direction pour rétablir l'équilibre à des niveaux historiques.

Une grande partie de l'attrait de Leggett pour les investisseurs est son dividende. La société a versé 58,3 millions de dollars de dividendes au premier trimestre aux actionnaires et, à ce jour, le rendement actuel du dividende de l'action est de 5,8 %. À notre avis, les actionnaires pourraient avoir des raisons d'être un peu inquiets quant au statut du dividende à l'avenir si les conditions commerciales ne s'améliorent pas sensiblement.

Dépôts de la société

Le bénéfice net du compte de résultat de Leggett a totalisé 53,5 millions de dollars. L'ajout d'amortissements de 27,4 et 18 millions de dollars, respectivement, nous amène à des flux de trésorerie d'exploitation ajustés de 98,9 millions de dollars.

Bien sûr, cela ne semble pas être un problème - les paiements de dividendes de 58 millions de dollars sont facilement couverts par des flux de trésorerie de 98 millions de dollars (ou les 96,7 millions de dollars déclarés par la société, d'ailleurs).

Cependant, nous sommes rendus prudents par la participation de la société à la cession de créances clients. Bien qu'il s'agisse d'une pratique parfaitement normale à laquelle de nombreuses entreprises participent, ce n'est pas entièrement sans risque. Les entreprises qui vendent des créances reçoivent des liquidités plus rapidement que prévu dans les conditions de leurs accords avec les fournisseurs via un financement bancaire. Cela a pour effet de tirer des flux de trésorerie plus tôt que prévu, ce qui présente bien aux investisseurs qui sont généralement heureux de voir une augmentation des flux de trésorerie provenant des opérations.

Cependant, une modification de l'arrangement ou un problème de contrepartie avec la banque utilisée peut créer une mauvaise surprise pour les investisseurs. Pire encore, les entreprises peuvent souvent utiliser les accords de vente à recevoir comme moyen de générer un effet de levier d'une manière qui peut très, très mal tourner (voir l'illustration A ici).

Bien que nous ne pensions pas que Leggett exerce un effet de levier dans ses accords de financement des fournisseurs, le volume de financement négocié est quelque chose dont les investisseurs doivent être conscients.

La société décrit le programme à la page 7 de son dossier du premier trimestre.

Nous participons à des programmes de vente de créances clients en collaboration avec certains clients et institutions bancaires tierces. Dans le cadre de chacun de ces programmes, nous vendons la totalité de notre participation dans les créances clients pour 100 % de la valeur nominale, moins un escompte. Étant donné que le contrôle de la créance vendue est transféré à l'acheteur au moment de la vente, les soldes des créances clients vendues sont retirés des bilans condensés consolidés et le produit connexe est comptabilisé comme trésorerie provenant des activités d'exploitation dans les tableaux condensés consolidés des flux de trésorerie. Nous avions environ 50,0 $ et 55,0 $ de créances clients qui ont été vendues et retirées de nos bilans résumés consolidés au 31 mars 2023 et au 31 décembre 2022, respectivement.

En d'autres termes, la société a retiré 50 millions de dollars avant les conditions de paiement prévues de son bilan et ajouté aux flux de trésorerie d'exploitation. L'examen de l'état des flux de trésorerie ne révélera pas un poste net de 50 millions de dollars - la société l'a consolidé avec d'autres activités, ce qui rend son identification assez difficile.

Cependant, il ne faut pas être un génie des mathématiques pour voir que si la banque en question réduisait ou éliminait le programme avec Leggett dans le but de réduire son propre effet de levier global (en raison de la fuite des dépôts ou d'autres problèmes de crédit sous-jacents), un montant substantiel partie des flux de trésorerie de Leggett pourrait être touchée. Il n'est pas très logique de voir comment cela pourrait avoir un impact sur le dividende ou sur la volonté du conseil de l'augmenter.

Leggett & Platt est un fabricant de la vieille école dans une entreprise de la vieille école. Bien qu'il ait un dividende attrayant, les pressions macroéconomiques ainsi que les programmes de financement internes nous incitent à la prudence. Les risques pesant sur notre thèse comprennent une réduction inattendue des coûts de l'acier, ce qui améliorerait le profil de marge et les flux de trésorerie. Cependant, aujourd'hui nous restons à l'écart de cette entreprise.

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Déclaration de l'analyste : Je n'ai/nous n'avons pas d'action, d'option ou de position dérivée similaire dans l'une des sociétés mentionnées, et je n'ai pas l'intention d'initier de telles positions dans les 72 prochaines heures. J'ai écrit cet article moi-même, et il exprime mes propres opinions. Je ne reçois aucune compensation pour cela (autre que de Seeking Alpha). Je n'ai aucune relation d'affaires avec une entreprise dont les actions sont mentionnées dans cet article. Avis de non-responsabilité : les informations contenues dans ce document sont des opinions et à des fins d'information uniquement. Rien dans cet article ne doit être considéré comme une sollicitation d'achat ou de vente de titres. Des erreurs factuelles peuvent exister et seront corrigées si elles sont identifiées. Avant d'acheter ou de vendre des actions, vous devriez faire vos propres recherches et tirer votre propre conclusion ou consulter un conseiller financier. L'investissement comporte des risques, y compris la perte de capital, et les lecteurs ne doivent pas utiliser quoi que ce soit dans notre recherche comme unique point de décision pour effectuer des transactions sur n'importe quel titre pour quelque raison que ce soit.

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